日幣貶破 20 年新低，日本經濟困境將引發金融風險擔憂？

在全球升息浪潮之下，日本央行於 7 月利率決策會議上，表示維持寬鬆政策，將政策利率維持在 -0.1% 的水平，且殖利率曲線控制政策不變。然而在長年低利率之下，日本經濟面臨高債務的壓力，今年日圓匯率急貶，貶值超過 10% 以上，創下 1998 年以來新低，日本央行的寬鬆貨幣政策也備受市場質疑。面對一觸即發的全球系統性風險的擔憂，也導致了國際資金大幅撤出亞洲，波及各大亞股走勢。日本經濟究竟面臨到什麼問題？這一切必須要從日本經濟歷史看起。

沒有極限的日本央行

日本寬鬆貨幣政策的起源，要回溯至 80 年代，當時布列敦森林體系瓦解之際，面臨到日本經濟因工業化而起飛的經濟環境，各國便針對匯率調控制定了 1985 年著名的《廣場協議》，使日圓大幅升值，藉此紓緩其餘大國的貿易赤字壓力。然而在日圓快速升值之下，連帶國內通膨長年走低，進入了難以解決的通縮危機。至今，全球各國都面臨到高通膨的壓力，日本最新 CPI 年增率卻只有 2.2%，僅僅微幅超出央行目標 0.2 個百分點。

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資料來源：Bloomberg

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80 年代後，日本進入了 10 年的經濟成長低迷，也就是所謂的「失落的十年」，然而當經濟在 90 年代後期看似起步之時，又遇上 2000 年的網路泡沫以及 2008 年的全球金融海嘯，再度將日本經濟打入谷底。於此，伴隨著金融海嘯後全球央行進入量化寬鬆時代，日本央行更是大刀闊斧，於 2012 年推出「安倍三箭」，三支箭分別為大膽的貨幣政策、靈活的財政挹注、以及致力於促進民間投資的成長策略。其中貨幣政策推出的質化量化貨幣政策（QQE）以及 2016 年增加推出的負利率以及殖利率曲線政策（YCC），甚至沿用至今都未改變，日本的貨幣政策也隨著央行總裁黑田東彥於 2016 年著名的演講中提到「日本的貨幣寬鬆政策沒有極限」，帶領日本走向政策的極端路線。

日本困境：通縮惡夢以及債臺高築

過去日本維持穩定負利率的特性，便已經使得日圓成為利差交易（Carry Trade）的熱門融資標的，今年在大通膨的環境下，日本貨幣政策與其餘國家的差距日漸擴大，使得資金相對不青睞低利率的環境，轉而流入今年已升息 9 碼的美國，推升美元指數站上 2002 年後新高，對全球金融市場都造成極大的壓力。

而日本央行為何始終不跟進貨幣政策緊縮？除了擔心在通膨僅僅小幅回升至央行目標之時就進行升息，可能會造成「政策失誤」的發生，後續若原物料價格降溫，恐再度面臨過去的通縮惡夢，更重要的是根據國際經合組織（OECD）統計，2021 年日本綜合債務佔 GDP 比重來到 259%，位居世界之冠，高於整體 OECD 國家平均整整 1 倍以上，也就是說將日本整年度的 GDP 乘以 2 倍予以還債，都不足以將日本的債務還清。不過在極低利率下，儘管債務壓力龐大，所需支付的利息費用也極低，因此只要低利率環境延續，便可以藉由以債養債的方式，維持整體經濟的運行。但反向思考，在長年的極端政策累積之下，極為龐大的債務累積，只要利率水平稍微提升，都將造成利息負擔的大幅增加，為經濟帶來難以預估的下行風險，也成為國際金融市場上的一顆未爆彈。

備註：圖為各國 2020 ~ 2021最新值統計綜合債務佔 GDP 比重

資料來源：OECD

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結論

日圓作為避險貨幣的特性在日本央行逆勢寬鬆之下逐漸失效，今年外匯市場動盪劇烈，強勢美元也導致台幣、韓元等亞幣屢屢貶破新低，亞洲市場儼然成為外資的提款機，不過 7 月以來，國際原物料價格普遍回落，預計下半年起歐美通膨壓力舒緩，聯準會升息也將逐步見頂，美元走勢有望轉向高檔震盪外，也有機會紓緩日本當下的兩難局面，亞洲面臨的的資金外流壓力亦能好轉，緩解亞股以及亞幣等相關資產賣壓，建議投資人密切留意外匯市場波動，掌握風險情緒反轉的時刻。

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