清零與房市拖累，中國復甦之路窒礙難行？

中國經濟於 2021 年監管重拳打擊之後，至今依舊持續表現疲弱，上證指數今年（2022年）已下跌超過 15%，於 3000 點大關徘徊，人民幣兌美元更是貶破 7 整數關口，挑戰 7.2 新低。作為牽引全球經濟脈動的主要經濟體，中國在過去一年的經濟方針為何？經濟後續走勢將有何觀察重點？

人行逆勢寬鬆，國常會財政刺激再加碼

在全球皆處在升息循環的當下，中國人民銀行貨幣政策卻在經濟疲弱影響下逆道而行，自去年 7 月開始已經分別實施多次降準及降息措施，將大型機構存款準備金由 12.5% 調降至當前的 11.25%，並將 5 年期貸款利率（LPR）由 4.65% 調降至 4.30%，帶動中國信貸脈衝指數由 2021 年的低點 23.21 回升至 26 左右水平。然而在企業信心仍低迷的情況下，流動性始終未能為經濟帶來妥善地注入，觀察中國 M1 與 M2 貨幣供給增速的差值依舊呈現下行趨勢，顯示資金仍多被存放在金融機構、而非流入實體市場。也因此，除了貨幣政策外，中國財政政策也不同於其餘主要經濟體，而是採取擴張刺激路徑，3 月份時中國兩會強調「穩經濟」政策，大幅擴大財政規模，包括中央對地方的移轉支付、減稅的規模，以及專項債的發放都更勝過往，而 5 月份時，國常會也推出了 33 項穩經濟的一籃子措施，針對特定行業、汽車補助、以及基建皆推出新一輪的刺激政策，並且在 8 月份時再度加碼。

備註：數據為中國 M1（廣義貨幣供給）年增率減掉 M2（狹義貨幣供給）年增率。
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資料來源：Bloomberg

中國經濟復甦的兩顆絆腳石：疫情與房市

然而在政策力道不斷擴大的情況下，為何中國經濟仍然未見起色？從近期的經濟數據觀察，官方製造業 PMI 依舊持續在榮枯線左右震盪，9 月份財新製造業 PMI 甚至再度滑落至 48.1，同時官方非製造業 PMI 也同步跌落至收縮區間，反映中國當前最根本的困境，仍是在於清零政策對企業信心，尤其在中小企業部分，持續地造成壓抑，民間消費方面也尚未完全復甦。觀察 8 月份社會零售增速，主要來自於石油製品及汽車項目拉動，分別受惠高油價以及汽車行業補助，其餘項目依舊是表現弱勢，如此一來，儘管政策挹注再多的流動性，投資及生產意願依舊低迷。
另一項主要造成本次復甦乏力的原因，則是來自於房市的狀況始終沒有見到好轉，在去年爆發恆大違約事件後，中國房市今年又再面臨爛尾樓的停貸潮危機，中國政府在房市的刺激政策依舊相對持保留態度，並未如同推行基建、補助汽車行業那樣的進行大規模推動， 截至 8 月中國房地產投資累積增速衰退幅度持續地在擴大，開工面積、到位資金、銷售額也皆呈現衰退，成為阻礙中國前進復甦之路的一大絆腳石。

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資料來源：Bloomberg

結論

中國在本波全球景氣下行當中，並未受到通膨衝擊、也沒有快速緊縮的貨幣政策，然而中國經濟面臨到的難題，除了長期房市去槓桿的結構性問題之外、也是少數尚未走向與疫情共存的國家，而這些困境也讓中國金融市場付出龐大的代價。10 月底的二十大會議，也將定調中國未來五年的核心政策脈絡，並且就目前的局勢判斷，依舊高機率延續過去的政策脈絡，那麼中國後續復甦時程，便只能等待經濟緩慢托底，建議投資人如配置陸股以及相關資產，宜妥善控制倉位，對資金配置建立長期抗戰的防守準備。

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